图片来源@视觉中国

文 | 易观

2022年，在全球宏观经济下行压力持续加大的背景下，国内外消费市场均呈现相对疲软的态势，从而导致国内及海外主要游戏市场出现了普遍下滑。但是，依靠全球领先的移动游戏研发、发行和运营能力，中国游戏公司依旧在产品质量、市场广度和业务结构等方面持续发力，为推动国内游戏市场的精品化和高质量发展贡献了积极和有力的作用。

具体而言，2022年中国游戏产业发展呈现出以下发展特征：

全球化能力持续增强：2022年，全球游戏市场虽然整体下滑，但新兴市场仍旧保持了增长甚至相对强劲的增长，这为中国游戏公司提供了大量的市场机会。而从成绩上看，中国游戏公司也充分把握住了市场机会，实现了全球移动游戏市场份额的持续领先，在2022年达到了36.79%。从市场竞争方面看，中国游戏公司在全球市场的差异化竞争态势明显，表明已经进入相对成熟的发展阶段。差异化表现为各类公司基于经验优势和市场机会持续明确和强化自身的市场定位，在市场区域、品类和题材等方面百花齐放。

高质量发展迈上新台阶：2022年，中国游戏产业在坚持以产品质量的同时，在社会责任和社会价值方面持续发力。首先，全行业以高度自律的姿态，全面落实包括未成年人保护有关要求，并取得出色进展；其次，积极推出功能游戏以及弘扬优秀传统文化的精品产品，持续挖掘游戏的文化价值；更重要的是，游戏公司与科研、文旅、消费等机构或企业的合作持续深化，发挥游戏的科技价值。

产品研发质量持续提升：在市场竞争白热化的背景下，中国游戏企业在产品研发方面开始摒弃流量思维，摒弃粗制滥造，通过更高的研发投入、更多的研发创新和更长的研发周期，推动产品研发质量的进一步提升。具体而言，研发产出从追求数量改为追求质量，研发过程从经验主义改为流程专业化， 研发内容也从同质化改为通过品类融合和开放世界等方式寻求更多的创新。但是，研发投入的加大和研发周期的加长，也直接导致了业绩分化的加剧：能否在报告期内成功上线重点产品，很大程度上决定了该公司本报告期的业绩水平，同时，上线节奏的不同，也导致不同的游戏公司分化为投入期公司和收获期公司。投入期公司的营业收入和净利润可能短期承压，但其后续产品上线后也有可能进入收入与利润同步增长的收获期，这显著地增加了投资者对游戏公司的业绩预判和潜力分析的难度。

一、行业分析

2022年以来，游戏上市公司所处板块表现亮眼，但陆港两地市场呈现显著分化：

图1-A股游戏ETF（516010）2022.01.03-2023.05.04日K线（图源：富途牛牛）

图2-港股手游股概念（BK1208）2022.01.03-2023.05.04日K线（图源：富途牛牛）

自2022年起，至2023年5月4日盘后，代表A股游戏板块的游戏ETF（516010）累计涨幅高达42.09%，今年以来涨幅高达101.52%，而代表港股游戏板块的手游股概念（BK1208，富途牛牛）累计涨幅仅为-24.88%，今年以来涨幅为3.03%，即A股游戏公司的股价涨幅显著高于港股游戏公司。

涨幅差异的根本原因在于陆港两地上市游戏公司类型和市场环境有所区别，A股游戏ETF成分股相对而言更加均衡，港股手游股概念包含了腾讯、哔哩哔哩等综合类企业和蓝港互动、A8新媒体等“仙股”；同时，A股市场流动性一贯强于港股市场，所以涨幅差异存在一定的必然性。但是，过于显著的差异已经偏离了业务基本面和市场流动性等根本原因范畴，更多的是体现了A股游戏公司估值修复过程的相对领先。即，基于对游戏行业监管常态化、AIGC对游戏研运效率优化和中国游戏公司出海发展的信心，A股投资者的市场热情明显高于港股投资者。

然而，从业务基本面和业绩预期的角度来看，陆港两地的主要上市游戏公司在业务模式方面并无显著区别，也面临共同的监管环境和市场前景，因此，两地游戏板块的估值修复进度有望在A股游戏板块的引领下，逐渐实现同步。

二、收入分析

从公司营业收入角度看，腾讯与网易依旧保持了显著的领先优势。

其中，腾讯2022年公司营收为5542.52亿元，同比下滑0.99%，游戏业务营收1707亿元，同比下滑2%，而游戏业务营收中本土市场下滑4%，国际市场经调整后增长5%。这在一定程度上体现了腾讯游戏目前所面临的挑战和机遇，一方面，腾讯在2022年在本土市场仅上线了十余款新游戏，且进军SLG这一商业化核心细分市场的成绩不佳，腾讯面临着国内需求升级的市场环境中难以推出高质量、大影响力新游的挑战；另一方面，除Riot、SuperCell等海外子公司以外，依靠《胜利女神：妮姬》、《夜族崛起》等投资工作室的新品，腾讯游戏的海外发行体系正在逐渐成型。

网易2022年公司营收为964.96亿元，同比增长10.15%，其中游戏业务营收为745.67亿元，同比增长约10%。2022年网易在体量较大的基础上依旧在游戏业务方面有相对优秀的增长，主要是由于其全球发行体系已经趋于完整，依靠《指环王：崛起之战》、《暗黑破坏神：不朽》等顶级IP产品，走出日本市场，成功进入欧美市场。

排名第三的是哔哩哔哩，其公司营收为218.99亿元，游戏营收为50.21亿元，主要收入来自于渠道联运业务，毛利率低于代理发行和自研自发游戏。

三七互娱、世纪华通依旧是A股上市的领先游戏公司，分列第四、第五。其中，三七互娱2022年营收164.06亿元，同比增长1.17%，均为游戏业务营收。三七互娱能够在市场萎缩的过程中保持业绩的稳健，主要依靠其丰富且高质的产品矩阵以及全球发行体系，尤其是《Puzzles＆Survival》、《叫我大掌柜》、《小小蚁国》等市场领先产品的出海收入贡献，弥补了其境内收入下滑的损失。

世纪华通游戏业务营收为89.76亿元，同比下滑约23%，主要是移动游戏业务下滑所致，端游业务基本稳定。虽然世纪华通在2022年上线了知名IP手游《庆余年》，且《闪耀小镇》、《菲菲大冒险》等海外模拟手游用户量处于市场前列，但由于上线时间过晚、品类市场收入有限以及公司整体新品较少等原因，其移动游戏业务同比下滑超过30%。但，世纪华通移动游戏收入规模依旧处于市场较高水平，为56.41亿元。

网龙、完美世界、金山软件、浙数文化、吉比特分列第六至第十名，该等公司竞争优势和业务专注方向明显。网龙、完美世界、金山软件和吉比特均以端游时代孵化积累的知名IP为核心资产。其中，网龙2022年游戏业务营收为34.3亿元，同比减少5.8%，主要是境内业务收入下滑所致，但依靠“魔域”、“征服”等主力IP的生命力和境外发行的收入，网龙游戏收入下滑幅度仍在相对较小范围；完美世界2022年公司营收同比下滑9.95%，但游戏业务营收为71.99亿元，同比增长6.09%，主要是因为完美世界2022年在老产品保持稳定的基础上，成功上线了《笑傲江湖》高清服、《完美世界：诸神之战》以及《幻塔》境外版本等新品；金山软件的游戏业务以西山居和金山世游为主，依靠“剑侠情缘”系列IP的长久生命力和2021年底推出的《剑侠世界3》、《剑网1归来》等新品，其2022年游戏及其他业务营收同比增长21%至37.46亿元；浙数文化游戏业务营收占比相对较低，约为33%，规模为17.24亿元，主要依靠边锋网络的棋牌和休闲游戏业务，同时，边锋网络也在积极拓展社交平台业务，社交业务收入为25.82亿元，同比增长超过733%；吉比特2022年营收同比增长11.88%，其增长主要来自于长线产品《问道手游》、《一念逍遥》各地区版本和新游《奥比岛：梦想国度》等产品带来的收入增量。换而言之，在新品数量较少的情况下，吉比特依靠核心IP产品的长线运营、爆款新品的多地区发行和少量2021年底或2022年新上线游戏，依旧实现了收入的稳健增长。

搜狐、神州泰岳、昆仑万维、IGG、姚记科技、恺英网络、心动公司、宝通科技、创梦天地、中手游等分列其后。其中，恺英网络在经历了内部经营管理危机后，经营状况和产品研运重回正轨，连续两年实现了超过50%的营业收入增长，2022年营业收入达到了37.26亿元，重回20强游戏公司行列；心动公司在2022年出于降本增效的考虑，进行了研发项目的裁减，将更多的资源集中在《香肠派对》的长线运营和《派对之星》、《火力苏打》等自研游戏中，从而使得游戏业务营收达到24.53亿元，同比增长22.0%；中手游作为领先的全球化IP游戏运营商，2022年营业收入达到了27.14亿元，在版号缓发导致新游上线延后的客观因素影响的情况下，中手游2022年处于投入期，但其依旧凭借《新凡人修仙传》、《新射雕群侠传之铁血丹心》、《真·三国无双 霸》等精品IP产品的境外版本发行保持了较大的收入规模，并且有望在2023年依靠《镇魂街: 天生为王》、《全明星激斗》、《吞噬星空：黎明》、《新仙剑奇侠传之挥剑问情》等2022年底至2023年上半年上线的新产品持续扩大市场影响力。

整体而言，2022年中国20强（上市）游戏公司依旧保持了相对领先的市场地位，在面临市场和监管等客观挑战的情况下，能够依靠IP运营、长线运营、研运一体和全球化等方式，维持公司业绩的稳定。

其中，出海收入正在成为大量中国游戏公司的业绩“压舱石”：

从出海收入（即境外地区收入）看，在已披露的20强公司中，大多数境外收入占比均较2021年有所提升，证明出海的重要性正在不断增强。

其中，三七互娱整体表现较为优秀，出海收入同比增长25.47%，营收占比也大幅提升至36.54%。三七互娱出海的发展过程主要分为两个阶段：2018年以前，其主要由境内已发行产品出海至亚洲市场为主，收入规模相对较小，但坚持自主发行为其构建了成熟的出海发行体系；2019年以后，三七互娱开始依靠自研或定制开发产品，大量投资、立项全球化产品，从中孵化出《Puzzles＆Survival》、《小小蚁国》等全球市场爆款，实现了发行能力和产品能力的全球变现。三七互娱的出海业务的成功，为以内地为主要市场的中国游戏公司树立了一个出色的典范：先积累发行经验，再以全球化产品取胜。

此外，吉比特、网龙、中手游、腾讯的出海收入占比也提升了超过1个百分点。吉比特出海增长主要来源于《一念逍遥》在中国港澳台、韩国、东南亚等地区的上线和运营；网龙主要得益于“征服”IP出海发行在埃及市场取得成功后往其他市场的拓展；中手游主要得益于《新射雕群侠传之铁血丹心》 、《真·三国无双 霸》、《斗罗大陆-斗神再临》等多款精品IP产品在中国港澳台、东南亚、以及日韩等地区的发行上线；腾讯一方面依赖于Riot、SuperCell等海外子公司，另一方面也得益于出海发行品牌Level Infinite的逐渐成长。可见，出海业务成长相对快速的企业，均在以自身的IP及产品资源为基础，持续构建和强化发行能力。未来，上述企业的出海发行经验有望随着更多精品产品的出海而持续成长，从而为公司业绩提供支撑。

完美世界、世纪华通和心动公司的出海收入占比均有所降低，其中完美世界和世纪华通主要是由于出海收入本身下降幅度相对较大，而心动公司则是因为在出海收入下降的同时，境内市场收入有所提升。

其余未有具体出海收入数据的公司中，据管理层分享，网易的出海收入占比超过10%，并在持续增长过程中；哔哩哔哩、搜狐、恺英网络、浙数文化及创梦天地的出海收入占比均处于较低水平，即其游戏业务尚未出海或未取得较好成绩。

未来，随着中国公司在全球市场布局的加深以及海外本土公司的成长，全球市场的竞争激烈程度将逐渐提升，已有发行经验和有充足产品储备的游戏公司将占据竞争先机。

20强游戏公司的2022年盈利情况集中体现了中国游戏产业在2022年所面临的市场挑战。具体而言，在净利润方面，仅有11家保持盈利，9家出现了不同程度的亏损；而在同比变化情况方面，仅有6家实现了正面变化（盈利正增长或亏损缩窄），其余14家均出现了负面变化（盈利负增长、由盈转亏或亏损扩大）。

其中，在亏损公司中，除搜狐、宝通科技、IGG、心动公司和哔哩哔哩是主要受持续经营业务影响外，其余公司大多受非持续经营业务（如投资/资产减值或商誉减值）影响，包括中手游、创梦天地、金山软件和世纪华通。换而言之，不同程度的亏损虽然体现了行业困境，也体现了该等公司主营业务在2022年所面临的挑战，但具体公司的亏损原因各有不同：例如，中手游主要是由于集团投资的部分企业在2022年度经营表现欠佳导致集团计提了相应投资减值1.934亿，及计提了非经营性金融及合约减值1.37亿，扣除上述非经营性减值及其他非经营性开支等因素的影响，其经营性业务仍持续产生盈利；金山软件主要是由于金山云投资计提减值拨备（扣除税项）高达58.27亿元，虽然扣除该等影响后仍未能盈利，但亏损幅度相对较小；世纪华通则主要是由于计提了资产减值和损失准备项目合计66.80亿元，其2022年前三季度保持盈利。

展望2023年，净利润出现负面变化的公司中，将有不少有望逐渐恢复正面变化，扭亏为盈或亏损缩窄，但也有部分公司可能难以在短期内改善盈利情况。游戏产业业绩分化趋势仍未结束，对于具体游戏公司的业绩预期应该更加理性，从公司的历史业绩、IP资源、研运经验和产品储备等多个角度进行综合考量。

三、费用分析

虽然2022年受多重因素影响，游戏公司的业绩分化明显并且普遍承压，但是，基于对市场长期发展前景的信心，普遍仍保持较高水平的费用投入：

从研发费用角度看，虽然不同公司的研发费用规模和研发费用率因公司整体业务规模、业务结构或审计方式所以体现出较大区别，但是，整体研发投入仍处于较高水平：题除腾讯影响后，中国20强游戏公司研发总投入高达368.8亿元，较2021年增加11.5%。具体公司方面，共有17家公司的研发费用为同比正增长，一半公司的研发费用率相较2021年均有所提升。

具体而言，中手游与IGG的研发费用率提升最为明显，分别为增加11.56个百分点与7.70个百分点。其中，中手游拥有行业领先的132个IP资源（截至2022年12月31日），其2022年虽然受产品上线延期影响收入下滑，但依旧持续加大研发投入，目前重点在研产品包括《仙剑世界》、《仙剑奇侠传四：重制版》、《代号：篮球3V3》等；IGG同样面临收入下滑的挑战，但其2022年依旧持续加大研发投入，在全球各地组建新的研发基地，希望通过持续研发、测试和推广新产品的方式，继续强化其出海领导者的市场地位；哔哩哔哩研发费用率增加7.11个百分点，但其公司业务综合性较强，并非完全由游戏研发业务所致，不过，根据管理层有关消息，其在2023年有望继续加强游戏自研业务，以期降低游戏业务中渠道联运收入的占比，从而提升业务毛利率，为公司未来盈利助力。

研发费用率减少大于1个百分点的分别是心动公司、浙数文化、金山软件和三七互娱，其中，心动公司主要是由于营业收入增加所致，其虽然在2022年减少了次要项目的研发投入，但整体研发费用仍为正增长，即其目前研发策略为聚焦重点产品；浙数文化和金山软件的研发费用同样为正增长，研发费用率变动是因为营业收入增加；三七互娱研发费用有所减少，一方面是由于其拥有较多的定制、投资等不计入公司研发费用的研发合作公司，另一方面是由于其2022年减少了对非核心品类的研发投入，将更多的研发资源投入到以SLG为主的战略品类上。

整体而言，持续加大研发投入，以产品为核心是主流游戏公司的普遍共识。但是，在2022年期间，出于降本增效、战略聚焦等目的，具体每家游戏公司对研发资源的投入节奏和产品序列均可能有所调整，但绝大部分仍是以收缩非主要产品、加大主要产品投入为主，而非全面收缩。

营销费用方面，题除腾讯影响后，2022年中国20强游戏公司营销费用总支出为457.67亿元，较2021年增长1.4%，增长幅度比研发费用低了约10%，一定程度体现了行业对流量思维的逐渐弱化和对产品思维的日益重视。

从营销费用率的变动角度看，完美世界、哔哩哔哩、世纪华通、中手游和三七互娱的降低幅度排名前五，说明该等公司在费用结构优化方面均取得了一定的成绩。同时，上述五家公司的2022年研发费用均同比下滑，其中中手游、完美世界下滑较多，这主要是由于二者在2022年均因版号等原因而导致上线产品减少，完美世界虽然有《幻塔》的出海发行，但主要有腾讯负责代理发行，营销费用主要由腾讯负责。

营销费用增长幅度比较大的是恺英网络、浙数文化和创梦天地，其中，恺英网络和浙数文化主要是由于2022年业务发展所需，前者是因为2022年持续推广《原始传奇》等长线产品并上线了《永恒联盟》等多款新产品，后者是因为边锋网络在2022年成功拓展了社交网络业务，二者营销费用率变动控制相对较好。创梦天地的营销费用率增加相对显著，主要是由于其在2022年持续保持对《荣耀全明星》和《地铁跑酷》等产品的推广，但营收同比增长3.66%，低于恺英网络和浙数文化。

整体而言，营销费用作为游戏公司的重要费用之一，未来仍将保持继续增长。但是，对于当前的游戏公司而言，真正的挑战在于如何在用户注意力分散、存量竞争严重的国内或境外发达市场中实现更好的营销效率，“把钱花在刀刃上”。这不仅考验游戏公司的产品力，也是对其营销团队的综合考验。一方面，游戏公司需要提升用数据和智能技术驱动营销的能力，让营销更加自动化、精准化，另一方面，也需要游戏公司提升对品效整合营销、IP联动营销等新兴营销方式的理解和应用。

营销能够锦上添花，产品才是核心竞争力，换而言之，能够在持续加大研发投入的同时提升营销效率的公司，才有望获得更强的市场竞争力。

四、现金分析

20强游戏公司的现金流，某种程度上代表着中国游戏产业扩张节奏的放缓：

投资现金流净额方面，2022年，20家公司中有11家为净流出，而2021年为16家，且2022年仅有5家为流出扩大，7家流出转流入。换而言之，在2022年期间，主流游戏公司整体上投资行为有所收缩，这一方面是由于持续多年的投资增加后，目前产业可投资标的正在逐渐减少，另一方面是由于主流企业出于效率提升的目的，对投资标的的考核更加严格。

具体而言，三七互娱是净流出扩大最为显著的公司，但主要是受理财产品支付增加的影响，其2022年在理财产品方面支付的现金净额超过30亿元，较2021年增多超过26亿元，同时其2022年对外投资较少；世纪华通投资净流出18.83亿元，其2022年投资了少量游戏开发商的同时，也投资了网络安全、新能源等相关企业。其余公司，大多则更加注重投资的资产价值，例如：中手游流出幅度减少至2.24亿元，其2022年主要投资企业为游戏研发商，如《街头篮球》原班人马组建的上海洲竞，并购入了多个知名IP授权，如《迪士尼全明星》、《斗破苍穹》、《奥特曼》等；哔哩哔哩从2021年净流出245.78亿元，转为2022年净流入106.09亿元，其中有收回定期存款和短期投资（可理解为理财）增加的原因，但更重要的是投资的缩减，其支付长期投资的现金（包括贷款）从2021年的67.16亿元，缩减为14.66亿元，其2022年较少类似绘梦动画、有妖气漫画的大额激进投资。

从经营现金流角度看，大部分公司都保持了正向经营现金流，而在为负的企业中，除集团整体仍处于大额亏损阶段的哔哩哔哩外，其余公司的现金流净流出规模也相对较小。但是，从经营现金流净额与营业收入的比值来看，20强公司的差距相对明显，最高为恺英网络的39.81%，净流入公司中最低为宝通科技的0.37%，这说明实际的经营健康程度仍有较大差异，不同公司所处的阶段明显不同。例如恺英网络因重点产品的成功上线和持续运营，正处于收获期，而宝通科技、心动公司、中手游和IGG都不同程度地遇到了产品延期问题，正处于投入期，经营现金流出较大，流入较小，需要待未来产品成功上线以改善现金流情况。

整体而言，20强公司现金流状况从一定程度上表明，中国游戏产业的产业投资增长趋势已在2022年开始趋缓，正在进入一个更加理性、成熟的阶段。但是，这也意味着未来各大游戏公司的研发生态扩展空间正在缩窄，难以再通过投资去积累研发资源，需要基于目前已有的研发资源进行产品竞争。

五、发展展望

● 腾讯控股：出海发行品牌持续成长

腾讯游戏2022年的发展情况并不突出，虽然《英雄联盟手游》、《金铲铲之战》、《重返帝国》、暗区突围》等产品贡献了主要收入增量，但后者两款产品的长线生命力不佳。目前，其2023年已上线产品如《合金弹头：觉醒》、《黎明觉醒：生机》的业绩贡献能力有待观察，腾讯游戏需要继续推出能够有较大市场号召力和长线生命力的产品，以维持其领先优势。而出海方面，Level Infinite在2022年取得了较为出色的成长，尤其是《幻塔》和《胜利女神：妮姬》的成功发行。但是，由于历史版本的经营问题，《王者荣耀》的出海版本难以全球统一，无法复制《PUBG Mobile》、《使命召唤手游》的全球发行成绩或发展路径。换而言之，腾讯游戏的全面自主发行出海，不仅需要解决发行品牌和工作室发行的资源浪费问题，还需要有更大的全球市场竞争力的产品。

以上挑战主要基于腾讯游戏相对领先的角度而言，从行业角度看，腾讯游戏的领先优势仍将长期保持。

● 网易：全球化进一步发展

网易出海已经成功走出日本市场，在欧美市场收获了出色的成绩。未来，网易游戏有望依靠此前在日本市场以及2022年在欧美市场所积累的经验，凭借《哈利波特：魔法觉醒》以及其他多元品类产品，进一步扩大出海收入规模。同时，相比于2022年，依靠已上线且获得大量玩家的《蛋仔派对》，以及有望在2023年陆续上线的《逆水寒手游》、《永劫无间手游》、《大话西游归来》等重磅IP产品，网易的境内游戏业务有望在2023年迎来阶段性爆发，进一步强化其IP资源和研发能力的领先优势。

● 哔哩哔哩：自研体系重点调整

2022年，由于此前发展成绩不佳，哔哩哔哩对游戏研发项目进行了部分优化，同时由CEO陈睿开始亲自负责游戏业务，包括发行和研发。但是，由于多年未能产出超出市场平均水平的自研产品，哔哩哔哩的研发体系将需要更多的调整时间。同时，由于游戏研发体系的构建和成熟是长期的系统性工程，所以哔哩哔哩的自研游戏业务将难以在2023年取得亮眼成绩，需要以更加长期的目光来给予期待。

● 三七互娱：长线产品和储备产品同样亮眼

2022年，三七互娱的出海业务增长出色，同时，《Puzzles＆Survival》、《小小蚁国》等领先的SLG产品有望在未来继续贡献业绩。与此同时，已经完成研发生态构建的三七互娱，未来仍有大量的产品储备。其目前公布的产品储备超过三十款，其中不乏《代号斗罗MMO》、《凡人修仙传：人界篇》、《Puzzles ＆ Chaos》等可能延续相关IP细分市场优势的产品。从储备产品结构看，三七互娱将继续深耕核心商业化市场，包括MMORPG、SLG、卡牌和模拟经营，该等品类也是其优势品类。

● 世纪华通：出海产品品类多元化

2022年，世纪华通多款出海发行产品取得了突破，虽然《菲菲大冒险》、《闪耀小镇》等相对轻度产品并未带来大规模收入，但积累了丰富的发行经验和用户资源。模拟经营游戏《Frozen City》在2023年2月Sensor Tower发布的全球模拟手游收入增长榜，是其以重度产品完成发行资源变现的阶段性成果之一。未来，世纪华通将在境内市场继续开发其所持有的《热血传奇》、《龙之谷》、《传奇世界》等顶级IP资源的同时，在境外发行《龙之谷国际版》、《Disco Match》等多元化产品，从而推动游戏业务重回增长通道。

● 网龙：继续保持稳健发展

与其他领先游戏公司不同，网龙的游戏业务虽然在2022年有所下滑，但长期以来均保持相对稳健增长的态势，这主要得益于其对“征服”、“魔域”两大IP的持续运营。2023年，网龙的游戏业务仍将保持不大规模扩张的发展路线，境内方面，主要通过发行《魔域手游2》和进一步加强长线产品运营的方式进行发展，并继续投入《魔域端游重制版》、《英魂之刃2.0》等IP新品的研发；海外方面，将继续逐步性地进行区域市场拓展，并有望发布《终焉誓约海外版》、《代号-DPS》等新游，以求出海收入的稳健增长。总而言之，依靠强势和稳定的IP游戏矩阵，网龙游戏业务将继续扮演集团公司的压舱石角色，并通过教育数字化业务推动集团的成长与发展。

● 完美世界：重点关注IP产品与出海发行

在经历了2021年的阶段性财务调整过后，完美世界的2022年财务表现相对优秀，而业务表现也在《幻塔》、《完美世界：诸神之战》等产品的支撑下相对亮眼。依靠其行业领先的IP资源和研发能力，完美世界未来的业绩有望在《诛仙 2》、《神魔大陆 2》等重点IP产品上线后得到进一步的提振。同时，《一拳超人：世界》、《百万亚瑟王》等创新产品的陆续上线，将进一步助力完美世界的品类与品牌年轻化战略。而出海发行方面，完美世界此前的产品出海多由合作伙伴进行代理发行，风险相对较低，但发展空间也相对有限。2022年，完美世界已经完成对出海发行体系的调整，未来将有望采用自主发行的方式进行全面出海，如能取得成功，自主出海发行有望为其带来更大的收入规模和发展空间。

● 金山软件：游戏业务预期偏稳定

金山软件旗下西山居2022年以“剑侠”IP系列为主，2023年暂时未有系列新产品计划，将重点在于原创IP产品的研发和发行，尤其是偏二次元题材的《尘白禁区》与《彼界》。该等产品有望在2023年上线，如能取得成功，将助力西山居完成品类突破，不再以MMO为主要品类。同时，发行品牌金山世游已发行由网龙研发的《魔域手游2》，预期能够为公司的业绩稳定作出贡献。

● 浙数文化：持续进行业务拓展

浙数文化旗下边锋网络在2022年依靠社交业务的成功拓展为集团的业绩作出了积极的贡献，未来，持续进行业务拓展是边锋网络的发展重点。在游戏业务方面，边锋网络将以休闲产品为主，如《造个方舟》、《魔法连环消》、《萌宠庄园》等，预期该等产品的收入规模相对棋牌产品会比较有限。同时，边锋网络将继续为浙数文化的整体数字文化产业战略服务，继续探索创新业务，推动文化与科技、文化与旅游的融合发展。

● 吉比特：品类多元化将全面开展

2022年，《问道》系列产品在境内市场的稳健表现和《一念逍遥》出海是吉比特业绩的重要支撑。依靠完善的研发生态和雷霆网络的领先的发行品牌，吉比特将在2023年继续进行多元化品类的产品布局。其中，《超喵星计划》（青瓷游戏运营）、《新庄园时代》、《这个地下城有点怪》等将有望在境内市场上线。而在出海方面，依靠过往两年全面自主发行出海的积累，吉比特的出海发行体系正在趋于成熟，《一念逍遥》更多市场版本以及《Beast Planet》等新产品的出海，有望推动吉比特出海发行业务的继续成长，助其持续扩大出海业务收入规模。

● 搜狐：亟需新品上线

2022年，搜狐旗下畅游上线了《黎明之海》，但表现低于预期，同时“天龙八部”系列旧产品持续下滑。畅游作为发展较早的以研发为主的游戏公司，近年来尝试研发了大量新游戏，但鲜有成功上线，大多在测试阶段因表现不佳而被放弃，或上线后成绩不佳。目前，畅游已知的主要储备产品有：《新天龙八部》，该产品将继续由腾讯负责代理发行，如上线有望缓解旧产品下滑带来的负面影响；《灵笼：火种》，作为国漫“灵笼”IP的重点游戏产品之一，由哔哩哔哩代理发行；由天龙工作室研发的战旗卡牌产品《代号：山海》，具体情况未知。整体而言，畅游的游戏业务如未能在2023年成功上线新产品，其增长难度将进一步加大。

● 神州泰岳：继续强化SLG出海优势

2022年，神州泰岳旗下壳木游戏作为SLG出海的领先公司之一，其拳头产品依旧保持了较强的生命力，《Age of Origins》和《War and Order》两款主力产品在上线多年后仍录得收入增长，合计贡献了超过30亿元收入。未来，壳木游戏将继续巩固其SLG出海的竞争优势，在境内小范围发行《无尽苍穹》等产品的同时，在全球市场继续进行长线产品的增量运营和新产品测试，目前已知新产品包括《Everland》、《Dreamland》等。

● 昆仑万维：全面出海进一步扩张

昆仑万维旗下游戏业务主要有Ark Games和闲徕互娱两部分，后者主要为地方棋牌产品，Ark Games则是全球游戏发行平台。Ark Games境内游戏业务主要由此前代理的“部落冲突”系列产品为主，近年来开始以全球市场为主要发行市场，发行了《圣境之塔》。未来， Ark Games将陆续发行《战龙传说》、《D-War》、《代号D》等新产品。昆仑万维旗下拥有多元的出海业务，包括浏览器及元宇宙平台Opera、娱乐社交平台StarX等，2023年初，昆仑万维表示将StarX与Ark Games战略合并升级为StarArk，以音乐AI和游戏AI为发展方向，这使之成为了A股市场AIGC概念龙头股。仅就游戏业务方面，应重点关注其新产品的上线进度和市场表现。

● IGG：继续推进产品多元化

2022年，在多年的连续大额研发投入之后，IGG对表现不佳的在研产品进行了优化，但整体研发投入依然保持增长。这表明其优化方向并非收缩，而是更加聚焦重点产品。IGG是领先的游戏出海公司，但与大多数公司一样，其目前正在面临新品供应不足或表现不佳的问题，长线产品依旧是主要的收入来源。2022年末，IGG已上线北欧题材产品《Viking Rise》和末日题材产品《Doomsday: Last Survivors》，随着该等产品的持续打磨和推广，IGG有望逐渐改善收入结构。

● 姚记科技：推进棋牌和休闲游戏业务

姚记科技的游戏业务主要以子公司大鱼竞技和上海成蹊为主，均为棋牌及休闲游戏业务，2022年保持基本稳定。由于国内棋牌游戏版号不再发放，姚记科技目前的游戏业务在维持长线产品的持续运营的同时，主要通过棋牌游戏出海和境内休闲游戏为主。未来，姚记科技将通过进一步强化自研工作室建设的方式，在休闲游戏新品研发、棋牌出海以及发行运营效率优化等方面发力。

● 恺英网络：丰富IP业务生态

随着业绩的进一步复苏，恺英网络已经重回游戏市场竞争的主流视野，2022年上线的新品和长线产品表现出色，并在此基础上逐渐开始构建IP衍生开发业务。未来，恺英网络将继续依靠其在MMO市场的领先的研发和发行能力，在加强《原始传奇》、《天使之战》等长线产品运营的同时，陆续上线《龙腾传奇》、《仙剑奇侠传：新的开始》、《山海浮梦录》等储备产品，以持续为业绩带来增量动能。而出海发行方面，恺英网络目前尚未全面出海，其在2023年在继续推进已有产品的出海的同时，逐渐通过投资等方式构建新的研发团队，以进军作为全球市场核心品类的SLG和模拟经营。同时，恺英网络也将加强IP运营，围绕IP开发影视、小说、动漫等产品，以丰富业务结构和生态。

● 心动公司：自研投资逐渐开启回收周期

与IGG类似，心动公司也在2022年对研发项目进行了优化，但整体费用支出依旧保持增长。其2022年虽然上线了四款新的自研产品，并且带来了收入增长，但仍未达到预期。心动公司将继续对已在境外上线的《火力苏打》、《火炬之光：无限》进行优化，并有望在2023年内将其在境内市场上线。同时，心动公司还有多款在研产品，包括《铃兰之剑》、《伊瑟·重启日》等。随着上述自研产品的陆续上线，心动公司有望逐渐进入自研投资的收获期。

● 宝通科技：加速转型研运一体

宝通科技旗下游戏业务主要由易幻网络和海南高图为主，其中易幻网络是主要收入来源。2022年，依靠在境外市场持续发行上线大量代理产品，宝通科技游戏业务实现了微幅增长，但易幻网络整体业绩不如预期，出现亏损并导致宝通科技需要计提商誉从而整体亏损。这主要是由于易幻网络长期作为代理发行商，在中国游戏公司普遍追求全球化研运一体的过程中，其可获得的产品及授权发行市场越来越有限。目前，宝通科技正在积极推动易幻网络和海南高图的自主研发或定制研发，以期改善易幻网络因无稳定、优质产品供应所导致的经营困难。

● 创梦天地：陆续上线自研产品

因2022年未有主要新产品上线，创梦天地整体业绩表现欠佳。其2022年主要依靠代理发行的长线产品，尤其是《地铁跑酷》、《神庙逃亡》、《梦幻花园》、《梦幻家园》等。虽然该等产品均已上线多年，但相对长线的生命力使其在一定程度上为创梦天地的业绩提供了基础保证。2023年，创梦天地将上线两款自研新游戏《卡拉彼丘》和《二之国：交错世界》，二者都将由腾讯游戏负责境内发行，创梦天地将负责其境外发行，这有望帮助创梦天地进一步构建出海发行体系。

● 中手游：有望随着产品上线进入收获期

2022年，由于版号缓发导致产品延期，中手游业绩表现欠佳。但是，随着大量精品IP产品的陆续上线，中手游有望在2023年迎来业绩兑换期。具体包括：合作产品方面，将于6月上线的与青瓷游戏合作的剧情卡牌手游《新仙剑奇侠传之挥剑问情》、与恺英网络合作的放置挂机手游《仙剑奇侠传：新的开始》、与灵犀互娱（阿里游戏）合作的大型MMORPG手游《仙剑‧缘起》等；自主研发方面除2023年初已上线的《奥特曼：集结》、《吞噬星空》外，《我的御剑日记》、《新仙剑奇俠传之挥剑问情》、《异兽在山海》、《大富翁11》和《城主天下》均已获得版号，将陆续上线；《代号：篮球3v3》以及国风仙侠开放世界元宇宙平台《仙剑世界》等，都有望年内获发版号并上线；同时，出海方面也将有多款产品陆续上线，如《斗罗大陆-斗神再临》将登陆韩国和欧美，同时，中手游计划与 2023 年在中国港澳台地区推出多款新游戏，包括《镇魂街：天生为王》、《新仙剑奇侠传之挥剑问情》、《新三国志曹操传》、《别对童话说晚安》和《聊天群的日常生活》等；IP运营方面，多个与企鹅影视、爱奇艺、哔哩哔哩、山东影视等合作伙伴合作的影视、动画作品以及小说、实景等均有望陆续上线。总而言之，中手游的游戏授权合作、自主研发、出海发行和IP运营等业务均有大量产品将在2023年上线，并有望使其进入业绩收获期，从而有力提振业绩。

除此以外，米哈游、莉莉丝、中旭未来（贪玩游戏）、FunPlus、灵犀互娱（阿里游戏）等未上市或未有具体财务报告的游戏公司亦处于市场领先水平。

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