前五大客户贡献过半收入 蜂助手应收账款占比居高不下

　　红刊财经

　　下周恰逢“五一”长假，股市将于5月4日（周四）开市，根据新股申购安排，5月4日至5月5日将迎来6只新股申购，其中科创板和创业板各迎来2只新股，深市主板有1只、北交所有1只。从行业属性看，这6只新股分别隶属于计算机、通信和其他电子设备制造业；通用设备制造业；电气机械和器材制造业；互联网和相关服务；铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业几个行业中，其中科创板2只新股均集中在计算机、通信和其他电子设备制造业。

　　销售过度依赖前五大客户

　　航天南湖经营独立性存疑

　　将于5月4日（周四）发行的航天南湖是一家主要从事防空预警雷达研发、生产、销售和服务的企业，产品主要包括雷达及配套装备，主要供应国内军方客户和军工集团。此外，公司也生产和销售雷达零部件。

　　据招股书，公司2020年至2022年分别实现营业收入7.72亿元、7.97亿元、9.53亿元，三年营业收入的年复合增速为12.62%；实现归母净利润2.30亿元、1.31亿元、1.57亿元，三年归母净利润的年复合增速为21.81%。其中，2021年归母净利润下滑43.26%，2022年的归母净利润水平虽然有所回升，但仍未回到2020年水平。

　　值得一提的是，航天南湖的经营是较为依赖前五大客户的。报告期内，航天南湖向前五大客户产生的销售收入占当期营业收入的比重分别为98.98%、82.82%、97.89%，其中向第一大客户单位A产生的销售收入占当期营业收入的比重高达61.05%、57.79%、55.7%，如此高的销售占比，意味着单位A对航天南湖的业绩影响巨大。航天南湖也坦言，若公司无法在上述客户中保持产订单，或客户的定价政策发生变化，则均可能导致公司未来营业收入及净利润存在发生较大波动的风险。

　　在航天南湖的前五大客户中，还有一位较为特殊的客户——航天科工集团下属企业。截至招股书签署日，航天科工集团间接控制航天南湖52.48%的表决权，为公司实控人。报告期内，公司对其实控人的关联销售金额占营收的比重分别为5.65%、17.10%、8.22%。除此之外，航天科工集团下属的北京无线电所为航天南湖控股股东，直接持有航天南湖43.31%的股份。虽然北京无线电所有意增强航天南湖的独立性，但实际上双方业务关联性颇高，已到了难以分割的地步。北京无线电所不仅是航天南湖最大的关联销售方，也持续是航天南湖排名居前的关联采购方。上市委曾对此问题重点关注，并要求航天南湖说明关联方总体单位相关订单具备随机性、是否依赖实际控制人及其下属企业在军工体系中的特殊地位，整体业务是否具有独立性等。

　　除了销售依赖大股东，航天南湖客户开发或也依赖大股东，比如航天南湖与实控人航天科工集团下属企业存在较多客户、供应商重叠情况，这进一步体现了公司的经营独立性是存在很大问题的。

　　前五大客户贡献过半收入

　　蜂助手应收账款占比居高不下

　　蜂助手是一家售卖移动流量、话费、爱优芒会员卡等数字化虚拟商品的综合型中间商，其主要盈利模式是获得购销差价或服务佣金。目前，公司控股股东、实际控制人罗洪鹏直接持有公司29.33%的股份，为公司第一大股东；其一致行动人蜂助手资产、广州诺为特、吴雪锋、陈虹燕（吴雪锋配偶）分别直接持有公司7.99%、6.84%、5.23%、0.43%的股份。同时，罗洪鹏作为普通合伙人持有蜂助手资产26.78%的份额，罗洪鹏、蜂助手资产、广州诺为特、吴雪锋、陈虹燕作为一致行动人合计持有49.82%的股份，罗洪鹏基于一致行动协议实际控制公司49.82%股份对应的表决权。本次发行后，罗洪鹏实际控制的公司表决权股份的比例降至37.36%，仍为公司的实际控制人。

　　尽管实际控制人罗洪鹏通过签署一致行动人协议，使得控制力得到加强，但未来若实际控制人罗洪鹏及其一致行动人通过二级市场减持等方式导致持股比例下降，或者公司其他股东所持股份可依据相关法律、法规进行转让以及公司进一步增资扩股后，超过罗洪鹏所控制的公司表决权股份的比例，亦或者实际控制人在后续董事会改选中对公司控制权减弱，则存在公司控制权发生变更，导致经营管理不稳定的风险。

　　从主营业务构成来看，数字化虚拟商品综合服务为蜂助手的主要收入来源，报告期内占营收的比重均超过八成。业绩方面，2020年至2022年蜂助手分别实现营业收入5.04亿元、7.15亿元、8.79亿元，三年营业收入的年复合增速27.54%；实现归母净利润0.86亿元、1.05亿元、1.26亿元，三年归母净利润的年复合增速26.47%。

　　值得一提的是，作为流量业务的“搬运工”，虽然蜂助手业绩表现亮眼，但其也存在客户集中度上升及大客户依赖的风险。招股书显示，2019年至2022年1~6月，前五大客户销售金额分别为2.3亿元、3.15亿元、3.64亿元、2.31亿元，占当期营业收入的比例分别为54.42%、62.46%、50.89%、57.98%，集中度较高。其中，中国移动为公司第一大客户，其收入占比分别为26.9%、29.96%、22.8%、15.42%。若未来其主要客户尤其是中国移动的经营、采购战略产生较大变化等，将对公司经营产生不利影响。

　　需要重视的是，2020年至2022年，公司应收账款分别为2.17亿元、2.97亿元、4.58亿元，占期末资产总额的比例分别为35.83%、33.20%、40.72%。其中，中国移动在2021年和2022年上半年还是公司应收账款金额最大的客户，当期蜂助手来自中国移动的应收账款占比分别为23.38%、24.34%。应收账款过高，不但占用了公司流动资金，且一旦应收账款不能顺利收回，还对公司资产质量以及财务状况产生较大不利影响。

　　（本文已刊发于4月29日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）