上行趋势终结市场人士：天气仍是全球糖市最大变数

　　期货日报

　　前期海外糖市供应收缩利好持续发酵，北半球甘蔗主产国产量低迷前景引发市场担忧情绪，原糖主力2307合约在4月底触及26.83美分/磅高位，进入5月后，原糖价格高位滞胀，上涨动力有所衰竭，横盘调整一月有余。当前巴西进入压榨高峰期，贸易流紧缺格局能否得到明显缓解？后期国际糖价走势如何？

　　天气仍是全球糖市最大变数

　　刘珂

　　1．巴西：供应边际增加，后期注意天气变化

　　巴西糖厂在过去4年间去杠杆化不断加速，2022/2023榨季结束时，总债务回落至660亿巴西雷亚尔，负债程度有所改善，工厂已经能够将收益重新投入，叠加整体蔗龄相对年轻，2023/2024榨季甘蔗整体加工量会有所增加。机构预计，巴西中南部地区2023/2024榨季甘蔗压榨量为5.882亿吨，较上一榨季增长5.5%；食糖产量为3600万—3800万吨，而上榨季产量为3372万吨；甘蔗乙醇产量达到260亿升，同比增加4.1%；乙醇总产量为315亿升，同比增加6.9%。

　　巴西中南部4月开始的2023/2024榨季尽管开榨糖厂同比增加，却因降雨推迟约10个压榨日，压榨进度慢于市场预期。4月下旬，受降雨影响情况更为严重，仅压榨甘蔗2100万吨，同比下降12.5%，但制糖比例符合预期，从上榨季的37%提升至43.8%，使得4月下半个月的糖产量仍同比增加5.85%至98.9万吨。

　　进入5月，天气比正常情况要干燥，这使得糖厂可以弥补一些损失的时间。巴西甘蔗大部分在5月到9月压榨，目前大约80%的压榨量已经完成。5月上半月，产糖量为252.6万吨，较去年同期的167.9万吨增加了84.7万吨，同比增幅达50.43%；累计产糖量为406.3万吨，较去年同期的274.5万吨增加了131.8万吨，同比增幅达48.04%。出口方面，巴西5月出口糖247.1万吨，同比增加56.35%。2023/2024榨季4—5月巴西累计出口糖344万吨，同比增加18.75%。巴西甘蔗压榨渐入佳境，糖市场供应边际增加。

　　巴西燃油市场政策改革不断推进，巴西政府宣布从2023年7月开始对汽油和无水乙醇征收每升1.4527雷亚尔的ICMS税（流转税）。另外，成立工作组研究将汽油中乙醇的强制掺混比例提高至30%之后，巴西国家石油公司（Petrobras）5月16日宣布结束石油及其衍生燃料，如汽油与柴油等与国际市场平价的政策（IPP），同时将汽油平均价格下调0.4雷亚尔/升至2.78雷亚尔/升。中短期来看，IPP政策的结束将抑制巴西国内市场油价上涨，利好汽油消费，乙醇价格受牵连下跌至15美分/磅之下的7个月低位，乙醇与原糖价差扩大至11美分/磅新高。但由于2022/2023榨季巴西糖厂已用最大比例生产糖，糖醇价差的进一步扩大使得糖产量变动的空间或有限，预计糖厂的制糖比例在47%—48.5%的高位。

　　最新数据显示，目前巴西中南部含水乙醇折糖价为16.50美分/磅，原糖现货价格为26.32美分/磅，最近的上涨模式仍然令糖醇价差存在近10美分/磅的巨大价差，所以巴西糖厂已经最大程度制糖。从5月上旬的数据也能得到一定印证：5月上旬制糖比为48.40%，较去年同期的40.85%增加了7.55%；累计制糖比为45.61%，较去年同期的38.50%增加了7.11个百分点。

　　2．印度：榨季难有增量，关注燃料乙醇计划

　　受天气影响，印度2022/2023榨季开局不顺。2022年四季度末，三重拉尼娜现象带来过量的非季节性降雨，使得印度甘蔗收割进度有所延误，且降雨也导致甘蔗一定程度受损，损及榨季最终产量。印度糖产量自2022年四季度以来不断下调，2022/2023榨季截至4月30日，印度全国531家糖厂中仅67家未收榨，累计生产糖3203万吨。印度全国合作糖业联合会（NFCSF）估计，2022/2023榨季印度糖产量为3273.5万吨，同比减少263万吨。从近两个榨季来看，印度在没有补贴的情况下糖出口连续创下新高，如2021/2022榨季，印度出口糖1100万吨，加上消费增长客观，印度国内库存也降至600万吨以下的近5个榨季低点。这也使得印度在2022/2023榨季无法提供更多的出口配额。

　　当前，得益于全球糖市场多年来的高价格和强劲需求，印度糖厂已将允许出口的610万吨糖全部运出。但是，由于产量可能下降，在截至9月30日的当前销售年度，印度不太可能允许在610万吨之外再增加出口量。相比2021/2022榨季，2022/2023榨季印度减少了近500万吨的供应量，这也是之前原糖价格大幅上涨的原因之一。后期市场需要更多关注巴西糖的供应。

　　2020年12月，印度政府公布计划到2025年乙醇掺混达到20%的目标，其中糖基乙醇成为关键原料。分阶段的落实目标是，在2022年11月前达成在全国范围内实现生物燃料乙醇10%的掺混目标。2022年6月初，印度总理莫迪曾宣布已比原计划提前5个月完成乙醇掺混10%的目标；在8月10日的二代乙醇厂建成仪式上，莫迪宣布在2023年开始提供20%掺混比例的燃料乙醇汽油。如果计划成功，将刺激印度糖厂从蔗汁和糖浆中生产60亿升乙醇，糖产量预计下滑600万吨以上，印度的糖产量将从每年最多3300万吨减少到2700万吨。机构预计2023/2024榨季印度将生产3250万吨糖，产量比2022/2023榨季还要下滑一些。预计转移550万吨糖，至少为500万吨出口留下空间。

　　印度2023/2024榨季的种植面积不太可能萎缩，因为甘蔗价格10年来一直在上涨。即使甘蔗价格不涨，甘蔗种植回报对于农民也非常有吸引力。机构预计2023/2024榨季，印度将有更多的甘蔗用于乙醇生产，预计将增加100万吨蔗糖用于制造乙醇，使蔗糖总转移量达到550万吨。

　　3．泰国：增产不及预期，产量存在悲观预估

　　泰国2022/2023榨季于2022年12月1日开始，但是推进十分缓慢。受天气影响，甘蔗产量也不尽如人意。在榨季初期的机构预估中，泰国糖业公司（Thai Sugar Millers Corp）预计泰国2022/2023榨季甘蔗收成和食糖产量将再度扩大，泰国甘蔗产量约为1亿吨，食糖产量为1300万吨。随着榨季推进，泰国2022/2023榨季截至4月上半月，累计甘蔗入榨量为938.44万吨，含糖分为13.32%，产糖率为11.74%；累计产糖量为1102.52万吨，同比增加不到100万吨，与前期预估数据差距不小。

　　目前市场对泰国2022/2023榨季的产量前景较为悲观，1—4月的降雨量低于正常水平，而据印度气象部门预测，5—10月的降雨量亦低于正常水平。另外，虽然甘蔗种植利润仍然高企，但2022/2023榨季甘蔗种植面积因改种木薯小幅下降3%—5%。今年前几个月较低的降雨叠加下半年的厄尔尼诺现象，二至三季度有很大概率出现少雨且高温天气。这或导致甘蔗单产出现较大幅度下降，甘蔗减产1000万—2000万吨。目前市场对泰国2022/2023榨季糖产量较为悲观的预估在750万吨左右，稍微乐观的预估在950万吨，均不及2021/2022榨季。

　　4．展望：暂缺乏新买家，厄尔尼诺风险隐现

　　从CFTC持仓来看，非商业多头持仓处于历史高位水平，截至5月23日当周，投机多头持仓为323912手，较前一周增加10438手；投机净多持仓为217982手，较前一周增加2280手，虽然小幅增加，但是继续大增的可能较小。另外，原糖净多占比在27.83%，处于历史同期高位，且多单头寸在前期的大幅上涨过程中获利颇丰，投机者有平仓兑现利润的要求。

　　天气因素需要关注，根据美国国家海洋和大气管理局5月15日发布的报告，2023年冬季持续厄尔尼诺现象的概率为90%。世界气象组织5月3日已宣布，今年7—9月产生厄尔尼诺现象的可能性为80%。今年太平洋地区出现厄尔尼诺现象的可能性越来越大，若发生则巴西中南部将有丰富的降水，虽然利于甘蔗丰产，但阴雨降低甘蔗的出糖率。另外，由于7—8月是南半球冬季，会出现低温、霜冻等灾害；而北半球泰国、印度则面临降雨减少、干旱等情况。有预测称，印度7月季风季节的降雨量可能低于正常水平。如果没有足够的降雨，印度的甘蔗生长会受到严重影响。整体来看，2023/2024榨季全球糖产量或恢复不及预期，供应紧张状况难以缓解。虽然目前市场尚未提前交易厄尔尼诺逻辑，但需要留意。

　　综上所述，在5月巴西极为利好压榨的干燥天气条件下，预计巴西糖产量大幅增加，2022/2023榨季的产量前景继续看好。如果物流情况不会进一步恶化，则巴西的供应将逐步缓解现阶段全球糖市场贸易流紧张情况。另外，由于当前糖价高位，对于进口国来说也是一种考验，需求后移对目前原糖价格来说也是短期利空，且当前非商业多头持仓处于历史高位水平，投机者有平仓兑现利润的要求，市场难有新增的大量买盘继续推高市场价格，预计近期原糖走势相对偏弱。

　　但是从中长期来看，2023/2024榨季全球增产空间有限，印度的燃料乙醇计划以及泰国主产区今年1月以来持续干旱，加上部分甘蔗改种木薯，北半球主要出口国产量难有新的增量。虽然厄尔尼诺现象的影响还没有显现，但是目前种种迹象显示可能性仍高，且后期厄尔尼诺现象产生影响的时间节点也需要关注。综合来看，在当下没有新利多因素出现的情况下，原糖预计高位偏弱振荡运行，但23美分/磅仍是强支撑。后期的天气问题或是新的利多增长点，继续影响糖市供应，预计2023/2024榨季全球库存存在进一步下滑的可能，原糖在调整之后继续冲高概率加大。（作者单位：广发期货）

　　记者观察：国际糖价持续回落？

　　首席记者 谭亚敏

　　前期受印度糖减产等消息影响，美糖价格持续上涨；近期市场的关注点转向巴西，今年巴西糖增产预期较强。由于此前市场一直在交易印度减产因素，原糖价格持续上涨，而巴西增产的利空没有体现在价格中。印度减产题材降温后，市场缺乏新的利多驱动，巴西糖生产、出口数据也较高，盘面开始出现回调，国际原糖价格持续回落。

　　一德期货白糖高级分析师李晓威告诉期货日报记者，国际糖价连续回落最重要的原因就是巴西供应增加，其次是天气状况良好，最后是消费端的表现没有达到预期中的乐观程度。

　　记者注意到，随着亚欧等食糖主产国陆续收榨，供应端除了巴西，产量基本在二季度前半段明确，全球唯一的新增供应就只能来自巴西。巴西4月刚刚开始新榨季，生产初期叠加巴西农产品丰产，港口拥堵情况非常严重，导致二季度前半段巴西虽然有新糖供应出来，但出口和贸易节奏并不流畅，国际糖价也一度刷新前高，其间也伴随着厄尔尼诺现象即将到来的预期。

　　李晓威告诉记者，转折发生在5月中上旬，一方面，从供应端来看，预期中的恶劣天气并没有见到，包括印度在内的年度产量预期都向上调增了400万吨，巴西乙醇优势不断降低，食糖生产比例将实现能力范围内的最大化，天气也配合甘蔗压榨生产，而物流的拥堵情况也在逐渐缓解中。另一方面，从需求端来看，中国糖进口大幅减少，其他国家也在经济衰退的大环境下限制了下游的消费和采购预期。糖市近强远弱的格局也在显示远月合约的压力和远期预期的悲观，糖价也在内忧外患中连续振荡走低，多头持仓越发谨慎，绝对价格偏高后上方空间缩短。目前，巴西的甘蔗产量、食糖产量和出口量都在大幅增加中，且尚未达到高峰，厄尔尼诺风险预期仍在但短期天气依然较为配合，中长期供应随着巴西的丰产将继续增加，糖价短缺危机也将得到实质性缓解，远期贴水结构仍将持续下去。

　　“今年巴西增产预期较强。一方面，由于天气条件较好，预计今年巴西甘蔗单产同比明显回升。另外，目前糖醇比处于历史高位，巴西糖厂最大化生产食糖，预计今年巴西中南部食糖产量将同比增加约300万吨。近期巴西中南部天气较为干燥，有利于甘蔗压榨作业，预计产糖量将维持高位。另一方面，我国进口减少导致短期巴西糖需求减少。国际市场供应增加但是需求减少，市场缺少买盘支撑。另外，此前市场预计巴西物流问题将导致巴西食糖出口受阻，但是5月巴西出口食糖247.1万吨，同比增加57.95%。出口量超出市场预期，国际市场贸易流偏紧的问题得到缓和。”国投安信期货白糖分析师黄维说。

　　市场人士认为，目前全球糖市供需呈现个别错配的状态，而完全缓解需要巴西迎来旺产季的高峰，年中前后即将有实质性的缓解，而其他国家的新作物面积和产量预期也将逐渐明朗，夏秋季节厄尔尼诺现象的影响也将更加准确，对农作物减产的预期也将在秋天得到验证。在此之前全球都将焦点集中在正在生产的巴西一方，其产量、出口和物流以及天气将时刻影响国际糖价。

　　“印度今年的610万吨出口配额全部发运，下榨季开始前都不太可能有印度糖流出。泰国今年年初持续干旱，加上木薯竞争优势依然较大，下榨季泰国甘蔗产量可能下降2000万—3000万吨。欧盟目前天气尚可，但病虫害增加，下榨季产量仍有少量下调空间。”李晓威说。

　　黄维认为，在四季度之前全球食糖市场将高度依赖巴西，巴西5月出口放量，5月底巴西港口等待装船仅有72艘，较前一周减少12只，港口压力明显有所缓解。物流问题需要重点关注高峰期间的发运是否顺畅。

　　“未来最大的变数还是厄尔尼诺现象风险，如果发生可能对印度、泰国、欧盟产量有负面影响，但市场在前期高点已经交易了部分厄尔尼诺预期，而目前天气状况良好，巴西产量仍有上调空间，价格将继续向下寻找需求支撑。”李晓威说。

　　对于后市，黄维认为，后市发展的关键在于2023/2024榨季北半球甘蔗产量。目前我国广西、云南地区以及印度、泰国主产区均出现不同程度的干旱，下半年发生厄尔尼诺现象的概率较大，今年雨季降雨大概率减少，2023/2024榨季北半球甘蔗存在减产的预期。因此，我们认为内外糖价仍然存在继续上涨的动力，关注雨季降雨及甘蔗长势。

　　“从国内市场来看，糖价大涨后，全国各个糖厂都在努力扶持农民恢复生产，并宣布将提高收购价格，广大农民的积极性也有所提高，预计下榨季糖总产量依然有机会提升。未来风险依然来自天气，预期中的厄尔尼诺现象是否如期来临，短期巴西干燥天气能否持续，对甘蔗生产和出口的影响都需要密切关注。”李晓威说。