Sci.Fun论文分析 | 奇虎360借壳上市的案例分析

为了帮助研究生更好地从事学术研究及论文撰写，我司开设原创论文案例分析板块，供学生使用，帮助学生通过已毕业学生的优秀毕业论文借壳上市，来更好理解相关内容。本文分析文章来自湘潭大学大学2019届的任玮毕业论文，该生指导老师：欧定余，商学院副院长，发表论文10余篇借壳上市，参与多个省级项目与课题。

导读：

2014年下半年开始，中概股在国外的市场估值明显低于国内上市同行，大量中概股公司开始探索返回国内证券市场。受国内外市场环境的影响，中概股重返国内证券市场是近年大家关注的焦点。由于国内众多准入条款约束，这类企业更倾向于选择借壳上市这一特殊形式来实现回归。本文选择奇虎360借壳上市做案例，重点分析360借壳成功的原因以及借壳前后绩效有何变化。

关键词：奇虎360；借壳上市；借壳动因；借壳效应

2015年6月4日的国务院常务会议上，李克强总理明确指出我国股权结构特殊的企业在国内证券市场上市、融资难的问题函待缓解，拆除协议结构是中概股回归A股市场的关键，近年来“互联网+”一词热度持续不减。随后，国务院再次要求政府相关机构针对满足规定要求的互联网行业的杰出企业，协同拟订在我国境内上市的法律法规。表明我国政府部门对杰出中概股回归国内的高度重视，紧接着上海战略新兴板适时推出，无异于给中概股回归国内市场铺平了道路。然而，我国中概股回归国内证券市场的流程还不够成熟，尽管，关于中概股回归的相关制度己经颁发，但是具体程序都还在摸索之中。对奇虎360借壳上市进行案例分析也能促进相关部门关于的监管细则的思考。

——为什么研究企业借壳上市？

借壳上市往往属于间接上市，是指意图上市的企业在市场上找到一家具备上市资格的壳资源，通过资产置换、并购重组等方式取得壳资源的控制权，避开IPO审核、排队等冗长的程序间接进入A股市场。与非上市企业相比，上市企业可以实现成本更低、规模更大、耗时更短的筹资，以此达到借壳公司追求的现金流、规模扩张、提升行业竞争力并实现公司长远战略目标。我国的资本市场稳定性还有待提高，证监会为IPO设置了各类准入门槛，使企业IPO上市存在些许困难，即使满足证监会规定的条件，也需要经历漫长的排队等候。

——什么是借壳上市？

国内学者研究的目标公司大多集中在房地产行业与传媒行业，对互联网服务与互联网安全软件公司在借壳上市方面的案例研究较少，奇虎360其在纽交所退市作为中概股历史上迄今为止规模最大的私有化交易案，我国最大的互联网公司之一，同时也是借壳上市规模最大的企业之一。

为什么选择奇虎360？

借壳上市与企业并购的区别？常规的企业并购行为，是双方交换资产或支付现金等实物的行为；而借壳上市是借壳双方为了彼此能够获得更好的融资或发展机会，即获取的是种抽象的资源。

借壳上市的方式有：1.协议并购；2.定向增发；3.资产置换；4.吸收合并；5.股份回购。

借壳上市涉及的理论：价值重估理论（在较长的一段时期内，如果股票的交易价格持续低于企业的真实价值，必然会导致回购行为）、寻租理论、信息与信号理论（资本市场的利益相关者可以从企业发布的并购公告中收到对应的信息与信号，重新对企业进行价值评估。）

——借壳上市的方式有哪些？借壳上市与并购的区别？涉及的相关理论？

（2010）从其他方面分析了上市公司退市的原因，他挑选了31个具有代表性的跨国公司作为样本，研究发现股本规模和流通效率是退市的关键。（2008）认为企业采用借壳上市的方法进入证券市场，不单是由于借壳上市可以减少上市时间、降低资金成本，更会向市场参与者传递其企业低质量的信息，使市场参与者认为企业意图通过借壳上市获取在证券市场发行股票的权利，满足其融资缺口。

裘淑萍（2017）将借壳上市的原因归纳为三点：第一，证监会对借壳上市的监管和要求更低，与首次公开发行相比，上市流程简单、等待期间短、成功概率更高；第二，借壳上市能够快速拥有在资本市场上融资的权利，以较短的时间筹得企业战略所需发展资金；第三，实现双赢，借壳方获得上市资格的同时，被借壳方也能避免被退市的风险，借壳方为其注入新的资本活力，重调企业结构，使其焕然新生。

——本文的相关研究？

作者首先分析了奇虎360借壳江南嘉捷的原因，首先列出奇虎360对被借壳公司的要求，江南嘉捷满足其条件，其次是华泰联合证券的保荐（由于借壳上市的行为，会存在信息不对等的现象以及不可避免的道德风险，导致被借壳方通常无需为借壳公司出示全面且公开的资料，而且借壳公司以及市场参与者对被借壳方的信息掌握不完整，华泰联合恰好曾作为江南嘉捷进A股市场的保荐方，对江南嘉捷的背景结构较为熟悉）。关于奇虎360退市以及借壳重组的过程，作者就几个重要事件点简要分析。关于奇虎360借壳上市的动因分析，作者从企业价值低估、企业经营战略调整、回避IPO上市高门槛、以及拓宽融资渠道四个方面分析。奇虎360成功借壳上市的原因如下：金融资本集团投资充裕、转板时机选择恰当以及壳公司选择正确。最后从短期股价、财富效应（采取事件研究法分析）以及经营业绩三个方面分析奇虎360成功借壳上市后的绩效分析。

关于是否形成财富效应中收益的计算，作者选择市场调整法来衡量借壳行为是否带来财富效应，并给出了没有选择其他方法的原因。通过计算其累计超额收益率判断是否形成财富效应。

实际收益率=（Pt-Pt-1）/Pt-1

正常收益率=（P.t-P.t-1）/P.t-1

超额收益率（AR）=实际收益率-正常收益率

平均超额收益率（AAR）=（超额收益率）/n (n为样本数)

累计超额收益率（CAR）是一定期间内AR的加总

——案例分析？

最后从政策、资本市场制度以及投资者三方面给出相关借壳上市的建议。

中概股公司应关注国内相关政策变化：中概股企业回归国内能否成功，我国相关部门的政策具有直接影响。考虑是否转板，何时转板，合理规划转板上市的流程，找准入市契机。

监管机构应完善中国资本市场制度并加强引导：相关部门应该完善上市制度，适当放宽准入门槛。相关部门应该出台政策，促进中概股回归。监管机构应当加强监管，从实质上鼓励不再符合上市资格的企业主动退市。

投资者应该理性投资：投资者还应当考虑自身的风险偏好和风险承担能力，避免盲目追捧，做出正确、适宜的投资决策。

——相关建议？